El crecimiento del mercado accionario global no es una anomalía. Es el resultado predecible de fundamentos sólidos que han perdurado por más de un siglo.
El futuro financiero de todos nuestros clientes está soportado en una premisa: las acciones aumentan de valor a lo largo del tiempo.
Dicho de otro modo, para períodos de tiempo relevantes, sostenemos que el conjunto de las mayores empresas del mundo siempre ha subido de valor, y lo continuará haciendo.
La historia así lo indica: desde el año 1900 el mercado accionario mundial creció a un ritmo del 8,2% anual en dólares1. Este largo tramo de la historia incluye períodos de guerra, crisis financieras, pandemia y nacionalismo como también períodos de calma, prosperidad y globalización.
Además, en prácticamente todos los países del mundo el retorno de las acciones (empresas) superó al de la renta fija (deuda). Esto es esperable que sea así. Después de todo, ¿qué empresa pediría prestado a una tasa mayor que la rentabilidad que espera obtener de su negocio?
Ahora bien, ¿qué está pasando exactamente detrás de escena para que esto suceda?
En otras palabras, ¿qué es lo que está impulsando este aumento?
Entenderlo es clave para explicar la historia, pero también, y más importante, para entender por qué creemos que este crecimiento continuará en el futuro.
¿Cuáles son los componentes que impulsan el crecimiento en el valor de las acciones?
El retorno que han tenido las grandes empresas del mundo se puede desglosar en 3 componentes:
Pasemos ahora a explicar cada uno de ellos y a estimar su impacto para el mercado accionario americano, medido por el S&P 500, desde el año 1880 hasta el 20142.
Dividendos distribuidos
Este es el componente más intuitivo. Las empresas ganan dinero y luego distribuyen parte de este a sus accionistas. Desde el 1880, este componente ha tenido un retorno de 4,2% anual.
Sin embargo, en las últimas décadas ha disminuido y actualmente se encuentra por debajo del 2%. Esto se debe a que, en el pasado reciente, y especialmente a partir de 1990, las empresas americanas favorecieron la recompra de sus acciones en sustitución al pago de dividendos debido a razones fiscales para los inversores, así como para brindarles mayor control a estos de los flujos de sus inversiones, como también una posibilidad de aumentar el valor de la empresa al realizar la recompra en aquellos momentos que consideren más oportunos.
De todas formas, en la medida que no se distribuyen dividendos sino que se recompran acciones, el inversor obtiene el mismo retorno pero en la forma de un aumento de las ganancias por acción como veremos a continuación.
Aumento de las ganancias
A medida que la economía crece, también crecen las ganancias de las grandes empresas del mundo. Después de todo, estas empresas representan gran parte de la economía mundial.
¿Y por qué crece la economía? Por dos sencillas razones: aumento en la cantidad de trabajadores y aumento en la productividad por trabajador (tanto por mayor cantidad de capital disponible por trabajador como por un aumento en la tecnología -mayor aumento de producción por una misma unidad de trabajo y capital-).
A tener en cuenta: lo que nos importa, a la hora de recomponer el retorno de las empresas, es el aumento de las ganancias por acción. O sea, si las ganancias aumentaron porque se emitieron más acciones o porque nuevas empresas decidieron cotizar en la bolsa captando nuevo capital, esto no genera retornos para los accionistas ya que la participación se diluye. Este componente, por tanto, solo mide el aumento de las ganancias por acción, eliminando el efecto dilusivo de nuevas emisiones.
Desde el 1880 este componente ha representado otro 4,2% para el mercado americano, idéntico al número anterior.
Este componente se puede desglosar, por su parte, en:
Si lo hacemos, vemos que la inflación durante estos más de 130 años en Estados Unidos fue de 2,5% mientras que el crecimiento real de las ganancias fue de 1,7%.
Esto demuestra el poder de las empresas a largo plazo de proteger nuestro dinero de la inflación en la medida que logran trasladar el aumento de precios en la economía a su precio de venta, neutralizando con el tiempo los efectos de la inflación. Esta es una de las ventajas principales de las acciones como inversión a largo plazo en relación en comparación a la renta fija.
Cambios en el múltiplo de precio sobre ganancias
El tercer y último componente para explicar los retornos históricos corresponde a cambios en cuánto más, o menos, valen las empresas en relación con sus ganancias.
Pongamos un ejemplo: si una empresa tiene un múltiplo de precio sobre ganancias de 15 y tiene ganancias por acción de USD 10, cada acción vale USD 150 (15 x USD 10). Ahora bien, si, producto de mayores expectativas de crecimiento de las ganancias por parte de los inversores, o bien por una disminución de la tasa de retorno que estos inversores requieren, el múltiplo pasa a 20 y las ganancias se mantienen incambiadas, la acción pasará a valer USD 200 (20 x USD 10), aumentando así 33,3%.
Como seguramente se puedan imaginar, este es el componente más volátil del retorno de las acciones ya que depende de expectativas y de sentimiento general de los inversores, generando movimientos muy grandes de año a año, e incluso, de una década a la otra.
Sin embargo, a largo plazo, estos aumentos y contracciones del múltiplo se terminan neteando, generando un efecto que a la larga es muy pequeño.
En el corto plazo estos movimientos dominan, en el largo plazo (el que más importa), son ruido. Mientras tanto, los dividendos y el aumento de ganancias han sido mucho más estables década tras década.
Tal es así que desde el 1880 este componente sólo ha sumado un 0,3% al retorno total del mercado americano.
Sumando los componentes
Habiéndonos adentrado en cada componente, vamos a hacer un resumen del mismos y sumar todos para llegar así al retorno del mercado americano desde 1880 a 2014:
+ Dividendos distribuidos: 4,2%
+ Aumento de las ganancias: 4,2%
+ Cambios en el múltiplo: 0,3%
= Retorno Total: 8,7%
A continuación, lo podemos ver en formato gráfico para cada década desde el 1880:
Concluyendo
El aumento del valor de las grandes empresas del mundo no es un fenómenos misterioso e inexplicable. Tampoco se debe, a largo plazo, porque los inversores empujan su precio cada vez más y más alto en relación con la realidad económica. De hecho, este aumento ha sido muy moderado a largo plazo.
La respuesta es simple, las empresas aumentan de valor porque distribuyen dividendos (los cuales podemos reinvertir para comprar más acciones) y porque aumentan sus ganancias por acción por encima de la inflación. Esto último porque la economía crece año a año, y estas empresas son la economía, así como también porque, a mediano plazo, pueden trasladar el aumento de precios (inflación) a sus precios de venta.
El aumento histórico ha sido genuino por más de 130 años en base a los fundamentos. Las grandes empresas del mundo continúan repartiendo dividendos, generando ganancias sólidas y aumentándolas año tras año. Esto nos da la máxima confianza de que el motor que genera este aumento en su valor continuará funcionando para los próximos 130 años y más.
Cr. Rodrigo Cancela, CFA
1 – Global Investment Returns Yearbook 2025 (Dimson, Marsh, Staunton).
2 – Datos en base a Ramraika, 2014.
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